斷崖式下跌、逼空式上漲，A股正處在“非常態(tài)到常態(tài)”的災(zāi)后重建期。依然在A股中戰(zhàn)斗的投資者，既要做應(yīng)對(duì)出現(xiàn)余震的準(zhǔn)備，又要總結(jié)股災(zāi)中的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，同時(shí)更要去尋找A股的投資機(jī)會(huì)。雖然在非常態(tài)的“冰與火”中，股票漲跌停依然是魚目混珠，基本面選股無(wú)從談起，但市場(chǎng)有自己的規(guī)律，A股終將回歸正常，且正在回歸正常途中。投資者擔(dān)心的上周五交割日，市場(chǎng)依舊大幅上揚(yáng)。回歸正軌后，A股前進(jìn)方向不變，那些在暴跌中被砸出的黃金坑，自然會(huì)被資金率先圍獵。

有著雙刃劍效果的杠杠，加速了牛市的上漲，但監(jiān)管層嚴(yán)查場(chǎng)外配資也讓牛市重重摔倒。短短17個(gè)交易日，滬指跌幅超過(guò)30%。處于災(zāi)后重建期的A股市場(chǎng)，還處于非正常的狀態(tài)，重心依然有下移的可能。但投資者要對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型有信心，雖然杠桿牛暫時(shí)休息，但改革牛和創(chuàng)新牛的基因依然存在。在前進(jìn)中摔倒的牛市，依然會(huì)站起來(lái)繼續(xù)前行。

A股進(jìn)入“災(zāi)后重建”

控制倉(cāng)位應(yīng)對(duì)余震 同時(shí)尋找跌出的“黃金坑”

前瞻 擠泡沫過(guò)程仍在繼續(xù)

從2014年7月開(kāi)始的全面牛市，是創(chuàng)新牛、改革牛和杠桿牛三重因素疊加的結(jié)果，三者缺少誰(shuí)，滬指都不可能在短短不到一年的時(shí)間里走出翻倍格局，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)更是一路攀升到4000點(diǎn)上方。可成也蕭何，敗也蕭何，這輪快牛的催化劑之一杠桿，成了不穩(wěn)定因素的終極來(lái)源。

短短17個(gè)交易日，滬指跌幅超過(guò)30%，但目前二級(jí)市場(chǎng)中大部分股票的估值依舊偏高。截至7月15日，中小板的平均市盈率還有56倍，而創(chuàng)業(yè)板平均市盈率更是高達(dá)92倍。也許有人說(shuō)，滬指的市盈率并不高，目前只有19倍，這一數(shù)字與美股、歐洲的市場(chǎng)差不多，且只是略高于恒生指數(shù)的估值水平。但需要注意的是，上證指數(shù)的平均低市盈率，是因?yàn)橛猩献C50指數(shù)里面幾個(gè)超級(jí)大盤股的低估值所造成，如果剔除這些股票，其平均市盈率會(huì)達(dá)到50倍。從歷史規(guī)律看，這樣高的市盈率沒(méi)辦法長(zhǎng)時(shí)間維持，泡沫破滅只是時(shí)間問(wèn)題。

這次清理場(chǎng)外配資對(duì)小盤股的估值回歸有很大的影響。在可以預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，配資市場(chǎng)依舊會(huì)被整頓，而這些資金參與的多是盤子較小的、沒(méi)法用融資融券交易的股票。所以，配資業(yè)務(wù)的清理或?qū)⑹故袌?chǎng)估值的重心繼續(xù)下移。盡管比起高點(diǎn)，目前的估值已經(jīng)下移了不少，但是依舊處在泡沫區(qū)間，隨著市場(chǎng)參與資金的逐步理性，不排除重心會(huì)進(jìn)一步下移的可能性。

應(yīng)對(duì) 波動(dòng)期應(yīng)控制倉(cāng)位

從技術(shù)分析的角度看，暴漲往往對(duì)應(yīng)著暴跌，暴跌又往往對(duì)應(yīng)著暴漲。一段時(shí)間的小幅波動(dòng)后，市場(chǎng)往往會(huì)進(jìn)入到劇烈波動(dòng)期，劇烈波動(dòng)后市場(chǎng)會(huì)慢慢恢復(fù)正常。目前的A股，正處于一種“股災(zāi)”過(guò)后的非正常狀態(tài)，大批股票在停牌，另一批股票每天不是漲停就是跌停。在上周四之前，不少投資者感嘆，“經(jīng)歷了千股停牌，千股跌停，千股漲停，炒股經(jīng)歷也算是完整了”。這樣的市場(chǎng)，投資者很難參與。因?yàn)榍Ч傻＃屓朔植磺宄恐还善钡５脑颍枪乐蹈哌€是被錯(cuò)殺。同樣千股漲停，也讓人弄不清是因?yàn)楸阋恕⑦€是因?yàn)榫仁小＿@樣的市場(chǎng)，很難通過(guò)選股去獲得超額收益，唯一的方法是通過(guò)控制倉(cāng)位來(lái)取勝。所以，判斷大盤短線的頭部和底部就成了贏家必備的技能，而這些技能的培養(yǎng)又需要大量的實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)，這并不太適合廣大的新入市的投資者。

但這樣的大幅度波動(dòng)不會(huì)一直延續(xù)下去，市場(chǎng)慢慢地還是會(huì)回到正常的狀態(tài)，從上周四開(kāi)始千股跌停漲停的局面已經(jīng)不再，但短期市場(chǎng)還難以回歸正常。他山之石，或許可見(jiàn)一斑。有機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)了國(guó)外歷次股市大幅波動(dòng)后的走勢(shì)，比如美國(guó)1987年的股災(zāi)和香港1997年的股災(zāi)等等，一般市場(chǎng)在大幅波動(dòng)1—2個(gè)月后就進(jìn)入了盤整期，市場(chǎng)的每日波動(dòng)幅度會(huì)逐步減少。等滬指也有了這些特點(diǎn)后，操作個(gè)股的機(jī)會(huì)才會(huì)真正到來(lái)。

目前管理層已經(jīng)暫停了新股發(fā)行，相信對(duì)大量排隊(duì)上市的企業(yè)有一定的心理影響。但這樣的狀態(tài)應(yīng)該不會(huì)持續(xù)太久，相信在不遠(yuǎn)的將來(lái)，一切都會(huì)恢復(fù)正常。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，A股市場(chǎng)的市場(chǎng)化進(jìn)程不會(huì)因?yàn)楸据喪袌?chǎng)的快速漲跌而有所改變，深港通，注冊(cè)制等都會(huì)陸續(xù)推出，這點(diǎn)不用懷疑。

觀點(diǎn) 牛市仍在途中

本次股災(zāi)在目前點(diǎn)位發(fā)生，管理層應(yīng)充分研究其路徑，制定嚴(yán)密的制度體系杜絕相關(guān)漏洞在未來(lái)的再次發(fā)生，這有助于A股牛市走得更久。

從宏觀角度分析，中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行的壓力依然客觀存在。中國(guó)經(jīng)濟(jì)在經(jīng)過(guò)2008年和2010年兩度政策刺激后，曾進(jìn)入一個(gè)短暫的繁榮，GDP同比增速在2010年達(dá)到10.6%的階段高點(diǎn)，但隨之而來(lái)的是直到今日的一個(gè)長(zhǎng)達(dá)五年的下滑區(qū)間，并在2015年二季度到達(dá)7%的水平。五年間中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷著增長(zhǎng)速度換擋、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛及前期刺激政策消化等多重考驗(yàn)，宏觀政策在穩(wěn)增長(zhǎng)和調(diào)結(jié)構(gòu)之間艱難而謹(jǐn)慎地尋找社會(huì)經(jīng)濟(jì)可以接受的平衡點(diǎn)。可以預(yù)見(jiàn)，未來(lái)經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)大幅回升的概率很小。所以，筆者對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)相關(guān)的行業(yè)依舊抱著謹(jǐn)慎的態(tài)度。

目前，7%的GDP增速要比過(guò)去10%的質(zhì)量高，而且牛市尚未結(jié)束。因?yàn)閺谋据喤Ｊ械娜{馬車來(lái)看，改革牛和創(chuàng)新牛的預(yù)期還在，只是杠桿牛是暫時(shí)休息。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，流動(dòng)性寬松后的資本市場(chǎng)走牛，有著豐富的案例可循。2008年金融危機(jī)以來(lái)，美國(guó)及日本均實(shí)行QE政策支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展，隨之帶來(lái)相關(guān)股指的上漲。中國(guó)也不例外，正在經(jīng)歷經(jīng)濟(jì)增速換擋期的中國(guó)，在沒(méi)有新的產(chǎn)業(yè)替代房地產(chǎn)成為支柱產(chǎn)業(yè)前，貨幣政策將保持寬松，資產(chǎn)價(jià)格將長(zhǎng)期上漲。雖然我們對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)依舊謹(jǐn)慎，但新興產(chǎn)業(yè)是決定經(jīng)濟(jì)能否走出低谷的關(guān)鍵，也是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型能否成功的關(guān)鍵。作為二級(jí)市場(chǎng)的投資者，應(yīng)該把眼光更多地投向新經(jīng)濟(jì)，去尋找未來(lái)的招行和萬(wàn)科。這些行業(yè)不僅局限于目前很熱的互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，還有制造業(yè)2025、基因工程、新能源技術(shù)等。

(孫宏廷 作者系上海弈術(shù)投資總經(jīng)理)